低利率低通胀低增长高福利高货币高债务,世界经济日本化

世界千年之大变局，何去何从拭目以待

美国《华盛顿邮报》专栏作家马特·奥布莱恩发表了题为《世界经济正在日本化》的文章。奥布莱恩发现：“不管是在美国还是在其他国家，因为世界经济正转向日本模式。”

$ i$ O4 J5 |! F; c+ b所谓“日本化”，可以概括为“三低三高”并存的经济常态：低利率、低通胀、低增长、高福利、高货币、高债务。
8 k  a. u2 X6 {
! o' |1 P7 Q9 u1 f6 r" j' Z此后四年，全球经济似乎如奥布莱恩所预测的那样转向“日本化”。

! P+ ^7 {# H' u% v' l2019年9月，美国前财长拉里·萨默斯指出：“现在对欧洲和日本可靠的市场预期使它们陷入货币经济学的‘黑洞’，即利率困在零的水平动弹不得。收益率保持为零或负值可能将持续一代人的时间，美国距离加入它们只有一次衰退之遥。”

仅仅三个月后，2020年新冠疫情重创全球经济，欧美政府“兜底式”救灾救市，美联储将联邦基金利率下调至零，直接采购债券ETF。
3 d$ I& z2 c' V5 Z5 L
: G8 A" q/ m+ t很多人说，平成三十年是日本“失去的三十年”。当前，全球经济正加速“日本化”，这是否意味着我们的将来如桥水分析师所言可能“失去十年”，亦或更久？
- }, S% \2 @/ X  j7 M+ Y
& f" E0 v( M# ?$ }" C" o; p7 G+ d本文以“日本化”为切入点，加入社会福利政策（公共用品），探索全球经济的问题、成因及方向。

& r5 c3 `% @0 t! U0 @+ u& \3 a& g
过去三十年，日本经济走向了“低利率、低通胀、低增长、高福利、高货币、高债务”之困境。

) M) @0 o$ S1 Z这成为当今宏观经济学的一大谜题。
& U- K# K" D+ T1 g
' Y" h0 o. R- o8 ~) h! H我们先从1990年说起。1990年是日本经济的拐点，当时有两大趋势：一是日本泡沫经济崩溃；二是日本劳动人口进入拐点。
) P. a0 V6 P- V! e: e9 K* _3 M
- E2 L% }2 @2 L+ f" W0 q" W7 {普遍认为，泡沫经济崩溃是日本“消失三十年”的直接原因；日本生育率低迷、老龄化加剧则是深层次原因。

经济泡沫崩溃后，房价、股价暴跌，日本经济陷入持续通缩。1997年亚洲金融危机再创日本经济，日本政府历经多年徘徊后主动改革求变，央行将银行隔夜拆借利率下调到零，日本率先进入零利率时代。

: n, C* ?" L3 f/ n2 @! l: g6 f% L% ]2001年互联网泡沫爆发，日本央行开启量化宽松（QE），进而又探索了双宽松（QEE），甚至实施负利率（NIRP）。日本率先进入了负利率时代。

% H! n6 Y8 _9 m: X! M  ]: r日本央行的极端宽松政策，主要是给日本政府财政提供融资。央行直接购买日本政府债券，成为日本财政的最大债权人。

2008年金融危机爆发，日本央行大幅度增加了政府债券的采购。目前，日本央行持有的日本债务规模已经超过了日本GDP。

) n. o( w1 K+ r! ~: y- L3 [2019年日本国家债务总额达1103.35万亿日元，政府债务占GDP比率达238%，为全球最高。

2 ?# a6 r4 }- t' V9 ^( T& ^这就形成了低利率、高货币、高债务的局面。但是，为什么货币宽松没有引发通货膨胀，也没能刺激经济增长？

这个问题，我们之前分析过。日本央行直接采购政府债券、商业银行股票及股票ETF（2010年开始），改变了货币流通方向，制造了坎蒂隆效应。
! T0 S7 f9 B. C# U  X& [7 R
大量货币进入了金融市场，而没有进入生产及商品市场，形成金融市场通胀和实体经济通缩的背离现象。随着日本央行持续购买商业股票和股票ETF，日经指数在2012年底的9000点左右持续上涨到2020年的22000多点。
! s9 z2 L, \' O( r7 ~
大量资本在银行系统长期空转，很多企业及居民获得贷款也不投资不消费，存入商业银行，推高了存款规模。最近十年，日本居民存款不降反升。2010年日本居民持有存款占其金融资产的比例达到53%，显著高于同期美国的15%。

4 v& x! ]1 L1 o: _$ [: P这就造成了实体经济的通缩，通货膨胀率持续低迷。2018年日本核心CPI同比约0.9%，仍然低于2%的通胀目标。

日本央行为什么要购买商业银行股票和股票ETF？
: s/ c; S$ R& W" S# K* x9 b  }
日本商业银行持有大量的股票资产，购买股票其实是拯救商业银行。
- d: g) \+ }( P- V8 f; v0 S
1995年至2000年，日本国内银行投资股票资产规模在40万亿日元以上，占总资产的比例达到6%。2004年底，商业银行的股票资产规模缩水至22.9万亿日元，占总资产的比例下降至3%。同时，商业银行坏账大幅增加，资本充足率从2000年底的11.1%下降到2002年底的9.6%。

日本央行从“最后贷款人”沦为了“最后的买家”。2018年3月日本央行是日本政府最大的债权人，成为约40%日本上市公司的前十大股东之一。

" v/ K: b! f' j, L) d宽货币没能推动经济复苏，实体经济通缩导致日本经济长期低迷。在过去的三十年里，大多数年份的GDP增长率都低于2%，经常出现负增长。
8 i* a- j$ `  z" C( ^5 d
其背后深层次的原因是什么？
" P" C. R- q( {0 l% a5 z# d
3 ^4 L* I+ ?+ t) l4 A4 }* M4 {2016年瑞银报告认为，日本经济增长陷入停滞、通胀持续萎靡，这背后的最主要原因是日本劳动年龄人口占比的下滑。

1990年前后，日本劳动人口进入拐点，劳动人口不足被认为是日本经济低迷的深层次原因。

( {0 Z& @  |" Y( L& x) W, O日本是一个深度老龄化的国家，老年抚养比达到45.2%。日本从上个世纪60年代末开始进入老龄化，到2016年日60岁以上的人口占比达到33.7%，65岁以上的人口占比达到27.3%。日本的总和生育率从1947年的大于4，持续下降到2005年的低点1.26。未满15岁青少年的占比从1947年的35%，下降到2015年的12%左右。

# f# X5 X8 E8 Q6 y
: Q7 f) G  e! k3 u普遍认为，低生育率拉低了日本的经济增长率，老龄化加重了财政负担。
# y7 ^& T$ i2 m( I- Y
( ^1 j8 ?7 q% u  v, X0 @3 L日本的社会福利保障体系非常完善。随着老龄化加剧，领取养老金的人越来越多，日本社保及财政也压力重重。
1 `( B3 A" r- @8 Y/ i) J& E9 |
. G7 G8 |& R% X' e/ _# G0 }) ]日本人均社保支出在过去15年内增加了50%，其中老龄化相关支出占比从1975年的33%提升到2015年的68%。国民负担率（税收和社保占国民收入的比重）由70年代的24%提升到2018年的43%。日本政府财政中医疗保险、养老保险等社保支出逐年增加，目前已占到国家财政支出预算的33.7%。[2]

1 T9 x+ R5 e, ]* J# w6 x4 {受泡沫经济的冲击及低生育、深度老龄化的支配，日本在货币及财政极端扩张中，形成了“低利率、低通胀、低增长、高福利、高货币、高债务”的经济局面。

3 I" D- c) P; ^7 G# q令人感到担忧的是，最近十多年，世界经济正走向日本化。2008年金融危机后，全球开启量化宽松，美联储直接采购国债为政府融资，欧洲债券收益率降为负数。
% c6 U) b  @& z* N( e
; i6 N2 h# B2 O1 a1 Q* n& E

非常不错....