中国影子银行对于在中国经济放缓背景下发放贷款日益小心，它们已转向中国股市，令一些没有受到监管的保证金贷款急剧增加。过去一年里，这些保证金贷款推动中国股市疯狂上涨。
5 X0 Y0 w- V# c* |) B, i+ l4 e5 o7 P8 p; N( {& O- p+ B6 J$ X
目前，监管机构正在打击对股市投资者的影子放贷现象。分析师表示，此举是上周上证综指出现13%跌幅的部分原因，这是该指数2008年全球金融危机以来的最大单周跌幅。
' q; d: R6 G6 U
# V" Z0 g* a b& U- O6 ` 一位向股市投资者提供灰色市场贷款的重庆影子银行从业人员表示：“资金成本已经上升，资金流已经缩水，交易结构正变得更加复杂。”$ V2 [' e( P1 q6 E7 R \6 _
' y6 P5 g) |. X, Z) |" U% i
“我们不再处于增长期。情况更像是在过把瘾就死地赚快钱。没人把这当主业。”
& z4 J( v/ h1 i2 P" k
- p+ N+ ~) @* e& q0 v2 r8 Q 2010年，中国正式启动了券商的融资融券业务试点。2012年，通过成立中国证券金融股份有限公司(China Securities Finance Corporation)，中国扩大了对该计划的实施力度。该公司由国有的证券交易所成立，专门负责向券商提供资金以借给客户。
5 B. p. x3 O6 z* U7 L$ z, V h# c6 K: T/ x
根据证交所的数据，周三收盘时官方的融资融券余额总计为2.2万亿元人民币（合3540亿美元），大大高于一年前的4030亿元人民币。然而，虽然这种官方批准的融资融券业务监管严格而且相对透明，但对于中国杠杆化的股市投资来说，它们其实只是冰山的一角。
- R. K( e1 Z% ~" y: m# e8 k8 _' y2 m/ D8 r h
对于券商开展的正规融资融券业务，只有证券户头上现金和股票价值50万元人民币以上的投资者才可以参与。投资者的杠杆上限为，每1元人民币的自有资金，最多可以获得2元人民币贷款。此外，只有特定股票才可用于融资融券交易。
) R) W+ k2 y9 ]% z. A+ M$ i
* p: g. `3 H6 C 然而，在保证金贷款灰色市场的黑暗世界里，却没什么规则可言。保证金贷款的杠杆可以达到5:1或者更高，投资者可以下注的股票也没有限制。* k9 g b2 S0 M+ f7 x/ r
+ u3 j. M" O) E 这种杠杆化*博的资金，主要来自银行和信托公司出售的理财产品。这种理财产品是银行向客户推销的一种结构化存款，作为传统存款的高收益替代品，它还曾催生过2010年开始的中国最初的影子银行热潮。6 j8 \, d0 V. c
1 j* `% F1 e- |5 b+ \ 传统理财产品的背后，是债券、贷款和货币市场工具等信贷资产。许多资金最终都流向了房地产开发商和地方政府基建项目。
; D4 R+ z; f( y1 L; i% c
( Z+ h' w. g& c* X# v* ]/ O* j6 T/ d 然而，随着中国楼市放缓以及中央政府致力于控制地方政府债务迅速上升，这种形式的影子银行业务已日渐减少。与此同时，货币宽松政策助推了股市的繁荣，将理财产品的资金吸引至这一市场。* M$ d' ~/ n s9 B0 {2 E7 T
& g! }) s0 Q' [$ ], @# G 以姜超为首的海通证券(Haitong Securities)分析师在近期一份报告中写道：“而当前货币脱实向虚，金融市场的繁荣使得对接二级市场的‘类固收’产品成为理财重点配置对象。”- R- ?9 e4 M3 f
/ O; C) ^1 P2 \2 f! F8 {7 y 对于最盛行的“伞形信托”结构，目前还没有可靠的数据。不过，海通估计，来自信托公司、以保证金贷款方式进入中国股市的资金在5000亿元人民币到1万亿元人民币之间。+ t- z! B% G5 w8 w7 p7 B- q% ^
4 w' Z/ Z0 I' t+ p: s9 O" {
在金融炼金术的点化下，信托公司将股权投资变成了能产生固定回报的结构化产品。当然，这种固定回报只有在不出现某些状况的情况下才能得到保证。5 H- L* h4 q: {( Y
" y4 C! m( C% @# x* x 在伞形信托中，银行买入承诺提供固定回报的优先级受益权，再把优先级受益权分割后以理财产品的形式分销给客户。9 _% b* X# O6 V2 H
8 I, O% Q4 i7 `1 _8 j( x 而对冲基金、券商及其他机构则认购劣后级受益权。劣后级投资者首先吸收股票投资的损失，但同时也享有满足优先级投资者固定回报后的所有盈利。6 |$ S+ I8 \3 z- g
2 _) P3 v$ l6 X 劣后级投资者实际上是在从优先级投资者手中借钱，对股票进行杠杆化投资。劣后级投资者为保证金贷款支付的利息，构成了支付给优先级投资者的固定回报。. A, N) F: O% n9 { X' V
/ w! C F6 L% N; a
分析师表示，如果机构投资者是唯一游离于正规融资融券架构以外、开展杠杆化投资的投资者，那么这其中的风险仍是相对有限的。然而事实上其他类型的投资者也在通过伞形信托和类似渠道，获取保证金融资。; |$ z* P6 `5 k
' l% }7 W1 P/ E0 Z 过去一年里，中国涌现了大量所谓“配资”公司，它们差不多会为任何有需要的人提供保证金贷款。这些公司的官方注册类型是咨询公司，它们也会认购伞形信托的劣后级受益权。' ?8 A" E ^: s2 o
% Z" ?$ L9 L4 A! D# x
在券商处开设证券账户后，配资公司使用恒生电子(Hundsun Technologies)制作的一款软件，将该账户分为多个子账户，令配资公司的客户能够独立开展交易。作为官方账户所有者，配资公司拥有最终控制权，一旦投资者亏损过于严重，它可以清盘任何子账户。恒生电子是一家在上海上市的公司，由阿里巴巴(Alibaba)创始人马云(Jack Ma)控股。6 w4 A+ i9 R7 e" T- ?4 Z
5 K) e! Z& N# O; k
4月中旬，中国证监会叫停券商与伞形信托的合作。6月13日周六，证监会公布了后续规定，明令禁止券商与配资公司合作，为其提供电子交易系统的直接访问权。在随后的周一，中国股市开始大幅下跌。 y" z" L4 \5 i4 F! S% s* A
( l3 `) }) I# f( N2 P9 R
市场参与者表示，配资公司仍在继续运营，不过其资金规模和杠杆幅度已大幅降低。& j9 r2 ? S0 \2 b) e1 V
3 B: j/ N8 k& r% ~& z0 P0 ~( Y 随着保证金融资放缓，投资者无法再指望充沛的流动性推动市场行情了。, _9 R. M3 j" l2 [- k* F% W
; y5 j6 N' a6 Q% g: d |
