全球宽松浪潮仍在继续 1930年代货币战将重演

全球非美经济体面临通缩风险，年初至今的短短2个月间便有13个国家奔赴了“降息潮”。历史一次又一次地证明了，通过货币贬值转嫁国内经济困局对各国而言就好比巧克力之于孩童，这种吸引力往往难以抵挡。
　　现实将人带回了上世纪30年代发生的那场货币战，当时正值金本位和大萧条时期，由于英国在1931年9月20日宣布放弃金本位，英镑急剧贬值，随后又先后有25个国家跟风脱离金本位。

　　尽管眼下的全球“宽松潮”同当年的事发背景不同，但以史为鉴总是不变的智慧。

; {1 O: g6 R, B7 m　　现实：全球宽松潮仍在继续
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5 z4 f2 _3 W" t; V3 z　　当下，全球经济好不容易走出了金融危机，通缩预期在抬头，于是又一波“宽松潮”拉开帷幕。今年1月15日，瑞士央行除了意外取消1欧元兑1.20瑞士法郎的汇率下限，同时也进行降息，将活期存款利率降至-0.75%。同日，印度央行宣布降息25个基点，秘鲁央行宣布降息25个基点，埃及央行用时也宣布降息50个基点。
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* ~0 d6 l# L+ F# ~; o　　此后，丹麦央行于1月19日降息，将存款利率从-0.05%降至-0.2%，将贷款利率从0.2%降至0.05%，并在此后的十天内又两度降息；1月20日，G20成员国之一的土耳其也宣布降息；1月22日，欧洲央行宣布万亿QE；1月28日，新加坡央行也意外宣布降低新加坡元汇率政策斜坡。瑞典央行(Riksbank)更一鸣惊人，于2月12日率先将主要政策利率设为负值，并开启QE，表示将购买100亿瑞典克朗（约合12亿美元）的政府债券。

　　不过，这场“宽松潮”到这里应该只是中场休息而已。值得思索的是，在当下美元独强的局势下，美联储能在多大程度上容忍潜在出口竞争力的下降和输入性通缩风险，这同美联储今年会否推迟加息息息相关。

　　问题来了，1930年代的货币战真的可能重演吗？全球主要国家的财长们对此并不认同。二十国集团（G20）财长及央行行长在伊斯坦布尔会晤期间，美国和欧洲的官员们表示，近来汇率的动荡折射出了不同经济体的走势，而非赤裸裸地为了拉高增长保住自身竞争力。

　　意大利财长PierCarloPadoan接受采访时说：“主要货币的调整更好地反映了基本面。”美国财长雅各布·卢对媒体表示，最近的汇率走势显示出美国经济“比我们竞争对手的强劲程度”。
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. K# ]% v1 B1 w" g8 ?　　G20公报草案显示，G20的财长和央行行长同意在经济增长展望改善前，需维持宽松货币政策。这佐证了当前的“宽松潮”仍将持续。

　　“货币政策的制定各国有别，金融市场波动攀升；在这种情况下，货币政策的制定需小心行事，沟通清楚，将负面外溢效应降到最低程度。”公报指出。
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　　对于1930年代货币战是否正在上演，摩根士丹利认为，现在大多数主要货币汇率较之当时更为灵活，所以大幅货币波动的可能性应该更低，但共同点在于各国贬值的意图都缘于国内问题，而且都产生了以邻为壑（beggar-thy-neighbour）的影响。

4 k# c! T' d, j/ N) J　　摩根士丹利预计，如果货币战真的开演，它或将会以下面的顺序呈现：
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! b# [# ^: L( z6 j5 w; }1 S　　首先，日本决策者以日元疲弱作为增强出口业的重要支柱，遵循复兴日本经济的协调行动计划。
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4 ?( ?! ]' o  _# y8 ]　　随后，这或引发全球主要央行进一步宽松，欧洲央行、美联储因金融环境恶化进一步宽松。新兴经济体为了遏制资本流入增加、日元继续走低，一些除日本外亚洲经济体和拉美经济体决定实行资本管制。

3 d! y- ^0 }# }- X( _0 ^+ E' `: t9 C　　对此，日本为了保证出口竞争力，决策者或将推动日元加速贬值。
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　　尽管上述情节只是假设，但历史告诉人们，货币战的影响不容小觑。更为关键的是，在基本面不允许人民币大幅贬值的同时，中国需要在这场汇率战中权衡利弊。

2 N0 M& n- m  e/ E+ y　　历史：通缩是货币战重要诱因
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. y0 r! b% v8 I$ `) ?! |　　当年的那场货币战从1926年一直延续到了二战前夕，通缩仍是当时的主要威胁，全球脱离金本位制度后走出通缩、迈向复苏，之后又是高通胀。

　　反观历史，法郎是当时触发货币贬值潮的“始作俑者”。一战后，法国采取纸币通货膨胀的政策，法郎发生贬值，到1922年时，其购买力已跌至1915年的43%，同英镑的比价从1914年的25.22：1跌到1926年的240.2：1。因此，法国不得不放弃金本位。
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　　1929年大萧条开始后，英美经济步入窘境，而汇价低估的法国经济则在同期保持相对稳定。当时德国失业人口450万，英国失业人口200万，而法国只有19万。可见，法国当时充分享受了货币低估带来的福利，但这却造成英美等国货币相对升值，从而为其带来了输入性通缩。
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　　1931年9月20日，全球货币战升级，英国当时宣布脱离金本位，英镑对黄金贬值，对仍然与黄金挂钩的货币也都随之贬值。这次事件的影响波及全球，挪威和瑞典于9月29日脱离了金本位，丹麦在一天后也做出同样的决定。1931年间，17个国家放弃了金本位。

　　其实，在英国采取行动前，由于美国一直紧盯金本位，导致了美元汇率的升值。为了应对这种情况，美国最终于1930年6月开始执行斯姆特-霍利关税法，这宣布了美元也加入到贬值大军之中，但此时美国还未放弃金本位。1933年4月至1934年1月，美元贬值幅度达到59%，但货币战远未结束。
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( d0 U# U6 I9 @5 @+ x7 F. J4 ?  p　　由于美国出口竞争力不断受到打击，1934年1月，美国国会终于通过“黄金储备法”，让银行持有的黄金国有化和货币化，给予银行黄金证券，并使美元对黄金下跌。
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% D5 T* Q! N9 w- e' [　　此后，如法国、德国等其他黄金挂钩货币国家由于丧失竞争力，出口与工业生产增长表现不佳，它们到1936年前后也告别了金本位。这还不够，1936年法国再一次贬值法郎，意大利、荷兰和瑞士也在同年纷纷加入贬值大军。最终，第二次世界大战的爆发结束了这一轮货币贬值竞赛。

　　这种一点引爆、前赴后继的情景同当前的“全球宽松潮”不乏共同点。从2008年美联储宣布实行量化宽松（QE）之时，这场汇率之战已经打响，此后英国、日本等主要经济体利率已经降至百年来的最低水平，甚至到了接近零利率的水平

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