世界千年之大变局，何去何从拭目以待
& i4 B2 B5 w/ W8 a4 Q! z: z7 V8 g+ \9 i/ i
美国《华盛顿邮报》专栏作家马特·奥布莱恩发表了题为《世界经济正在日本化》的文章。奥布莱恩发现：“不管是在美国还是在其他国家，因为世界经济正转向日本模式。”' ^3 b6 q( T4 N& o6 d5 @
* d8 Z9 z: K4 ~所谓“日本化”，可以概括为“三低三高”并存的经济常态：低利率、低通胀、低增长、高福利、高货币、高债务。- T3 k) r3 h9 x
( ^0 r( D8 F& X+ F6 M
此后四年，全球经济似乎如奥布莱恩所预测的那样转向“日本化”。
4 N( w. u1 p; @* [6 w* W
* N. q D# V5 B1 Y2019年9月，美国前财长拉里·萨默斯指出：“现在对欧洲和日本可靠的市场预期使它们陷入货币经济学的‘黑洞’，即利率困在零的水平动弹不得。收益率保持为零或负值可能将持续一代人的时间，美国距离加入它们只有一次衰退之遥。”
- Q% Z- Q. L$ y) c1 L* e% C( n- `* A) C* O+ R. M
仅仅三个月后，2020年新冠疫情重创全球经济，欧美政府“兜底式”救灾救市，美联储将联邦基金利率下调至零，直接采购债券ETF。
! B- \$ @2 t% x5 F: A1 M8 w$ N7 N; x0 X, C5 O4 Q2 ~) `2 f2 T) Q
很多人说，平成三十年是日本“失去的三十年”。当前，全球经济正加速“日本化”，这是否意味着我们的将来如桥水分析师所言可能“失去十年”，亦或更久？
; y( g% H4 K$ t2 o7 G1 e; p: a. Y3 @ k. i# [7 ^ l" Z6 X$ ~/ i
本文以“日本化”为切入点，加入社会福利政策（公共用品），探索全球经济的问题、成因及方向。
7 D9 X' s7 \. h" `
3 r4 B# D* ^; D
% N( V' z, Q! \* V# y过去三十年，日本经济走向了“低利率、低通胀、低增长、高福利、高货币、高债务”之困境。- ^8 X! R" ^5 J7 W2 p* a# h
( k0 {) v$ e# n- U6 J7 n, d6 W% E& f
这成为当今宏观经济学的一大谜题。) Z& S0 u) U6 S6 p8 F5 p5 J
; e: q b. N2 U5 h
我们先从1990年说起。1990年是日本经济的拐点，当时有两大趋势：一是日本泡沫经济崩溃；二是日本劳动人口进入拐点。6 E4 U5 o1 W) ~; Q
9 D! R6 n% w2 s0 S普遍认为，泡沫经济崩溃是日本“消失三十年”的直接原因；日本生育率低迷、老龄化加剧则是深层次原因。9 h9 X) q$ J8 p) M) b
: _1 ~4 _9 x g
经济泡沫崩溃后，房价、股价暴跌，日本经济陷入持续通缩。1997年亚洲金融危机再创日本经济，日本政府历经多年徘徊后主动改革求变，央行将银行隔夜拆借利率下调到零，日本率先进入零利率时代。, `5 q. [6 B# Z+ T' Y
. U5 v0 B5 Z& i9 m) d
2001年互联网泡沫爆发，日本央行开启量化宽松（QE），进而又探索了双宽松（QEE），甚至实施负利率（NIRP）。日本率先进入了负利率时代。& d$ i: ], F; x
/ H N; l, l$ s
日本央行的极端宽松政策，主要是给日本政府财政提供融资。央行直接购买日本政府债券，成为日本财政的最大债权人。- K, c @+ F) T7 Q
, Z2 p9 s/ X; e6 t5 d5 a
2008年金融危机爆发，日本央行大幅度增加了政府债券的采购。目前，日本央行持有的日本债务规模已经超过了日本GDP。
1 t2 \3 ]4 r& x4 Q1 B, Y, R
" t7 Z9 x3 Z8 ?2019年日本国家债务总额达1103.35万亿日元，政府债务占GDP比率达238%，为全球最高。; x, V3 P/ C# D3 q4 [
9 F& a, U+ t& }' K" ?1 k这就形成了低利率、高货币、高债务的局面。但是，为什么货币宽松没有引发通货膨胀，也没能刺激经济增长？
3 P/ d2 J$ u% `0 g& n2 U5 K, T3 g5 x. ^. J D/ E0 k6 F' @6 x( E, Q1 I
这个问题，我们之前分析过。日本央行直接采购政府债券、商业银行股票及股票ETF（2010年开始），改变了货币流通方向，制造了坎蒂隆效应。
* T. }, K8 Z7 g& w9 }6 f! q
# b8 p' I* p/ D大量货币进入了金融市场，而没有进入生产及商品市场，形成金融市场通胀和实体经济通缩的背离现象。随着日本央行持续购买商业股票和股票ETF，日经指数在2012年底的9000点左右持续上涨到2020年的22000多点。; A6 L, L- M/ C6 {1 U
3 t- Q$ K T7 }! N3 }8 k
大量资本在银行系统长期空转，很多企业及居民获得贷款也不投资不消费，存入商业银行，推高了存款规模。最近十年，日本居民存款不降反升。2010年日本居民持有存款占其金融资产的比例达到53%，显著高于同期美国的15%。
9 d r6 F4 a" u
% ]8 v; w: X5 I# s2 G! k3 D+ e这就造成了实体经济的通缩，通货膨胀率持续低迷。2018年日本核心CPI同比约0.9%，仍然低于2%的通胀目标。
1 `; \# L1 b" K, j$ K. S) w+ O
( j" d% W/ _# W( q h: [日本央行为什么要购买商业银行股票和股票ETF？
/ W: E: J" f1 Y: W! B' E) l5 d+ O
日本商业银行持有大量的股票资产，购买股票其实是拯救商业银行。
0 h# Z% y2 J5 _! c
7 L; C. q2 G- j0 U6 B7 N1995年至2000年，日本国内银行投资股票资产规模在40万亿日元以上，占总资产的比例达到6%。2004年底，商业银行的股票资产规模缩水至22.9万亿日元，占总资产的比例下降至3%。同时，商业银行坏账大幅增加，资本充足率从2000年底的11.1%下降到2002年底的9.6%。
/ Y- q4 U& h p+ U/ _+ \# G6 J/ N: {, H
日本央行从“最后贷款人”沦为了“最后的买家”。2018年3月日本央行是日本政府最大的债权人，成为约40%日本上市公司的前十大股东之一。9 F( z+ t! p) p* o @
: ]0 @. g S7 \3 |" J宽货币没能推动经济复苏，实体经济通缩导致日本经济长期低迷。在过去的三十年里，大多数年份的GDP增长率都低于2%，经常出现负增长。& b3 o, E! P* @' Y
6 B' j2 Z2 p' P9 j# k
其背后深层次的原因是什么？7 {' B/ H `% w$ g- A' H. c
# R9 F5 v0 }( D! ^2016年瑞银报告认为，日本经济增长陷入停滞、通胀持续萎靡，这背后的最主要原因是日本劳动年龄人口占比的下滑。' t9 ~' d. _3 J3 n
. K# ^% j8 |8 i! H; c! k7 T" m6 U& @% h
1990年前后，日本劳动人口进入拐点，劳动人口不足被认为是日本经济低迷的深层次原因。
% r( T. N" g# p6 I i& }
: q- M9 @3 a. K0 S: ]! {) k* \日本是一个深度老龄化的国家，老年抚养比达到45.2%。日本从上个世纪60年代末开始进入老龄化，到2016年日60岁以上的人口占比达到33.7%，65岁以上的人口占比达到27.3%。日本的总和生育率从1947年的大于4，持续下降到2005年的低点1.26。未满15岁青少年的占比从1947年的35%，下降到2015年的12%左右。( p. ~# r8 R6 c# t/ @! J1 G
# h+ U" x: C2 c. ^$ P2 ?8 w
. d, E# s' ^! `; N普遍认为，低生育率拉低了日本的经济增长率，老龄化加重了财政负担。5 f$ ~% u5 d) p* j
9 O8 U5 s! F1 M7 g5 c( }4 @
日本的社会福利保障体系非常完善。随着老龄化加剧，领取养老金的人越来越多，日本社保及财政也压力重重。
2 D: W; O7 q: J7 A9 W. {: p# q# a5 A. P
日本人均社保支出在过去15年内增加了50%，其中老龄化相关支出占比从1975年的33%提升到2015年的68%。国民负担率（税收和社保占国民收入的比重）由70年代的24%提升到2018年的43%。日本政府财政中医疗保险、养老保险等社保支出逐年增加，目前已占到国家财政支出预算的33.7%。[2]9 y1 Q1 m. l. U1 z& S) }; K' z
$ f. s& | \2 F' ?. }$ M. I
受泡沫经济的冲击及低生育、深度老龄化的支配，日本在货币及财政极端扩张中，形成了“低利率、低通胀、低增长、高福利、高货币、高债务”的经济局面。
5 i4 O1 C9 Y0 G O& q6 p( \; V6 s; ?9 i0 D
令人感到担忧的是，最近十多年，世界经济正走向日本化。2008年金融危机后，全球开启量化宽松，美联储直接采购国债为政府融资，欧洲债券收益率降为负数。
) G" L+ w/ ^( S' P/ L) f
& Q( G2 X$ N6 m/ z# M |
