最近几周高盛看跌股市，这已不是秘密，高盛首席股票策略师David Kostin的以下言论就佐证这一点。 r. w& g9 x/ K9 J8 |% g; l0 k
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……以任何方式来衡量美国的股票价值，得出的都是其价值太高这一结论。标准普尔500股票交易价格是预期收益的18.1倍，是1976年来美国创记录股票高值的98%。对于整体指数来说，总体市盈率为17.2倍，与此前9个市盈率扩张周期的扩张率中位数48%相比，自2011年9月起的这个周期市盈率上升63%。资产指标如企业价值收益比，市售率和市净率也表明，美国股票价值过高。随着即将到来的紧缩，现在牛市的市盈扩张期将马上成为过去式。
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所以高盛公司在其它条件一样的前提下没有预计股市会在此刻上涨，而预计股市会下跌更加合乎逻辑。高盛公司也想让自己的客户相信这一点。% Q9 B9 K8 T& N4 h
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这就是为什么在6月10号下午，高盛公司在总部发布声明，其中列出三大市场需关注的点，即三大市场泡沫，以及高盛公司如何避免这些泡沫，如果真的发生这些，他们会怎么做。" x: M' s& z4 P* y' f
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在今天的报告中，我们认真审视了几个“假设分析”版本，特别是关注那些还没达成共识的想法。下面就是我们进行讨论的：
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1.)面对生物科技股潜在下跌如何货币化(套现)% D v2 a' \" d9 ^- u
8 D2 y1 ?/ G3 ? 2.)如果美联储采取(升息)措施快于预期，哪一支股票表现会更好?
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2 h {" `$ [$ N* P3 D: W1 S 3.)如果中国改革没有达到目的会怎么样?
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换句话来说，高盛正在对冲生物科技泡沫，中国股市崩溃和利率冲击。以下是高盛公司会针对这三个问题采取的措施。+ b5 ?. @, G% P$ ?) j
, O3 h4 {2 q+ H4 m/ p7 S 首先是生物科技
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7 h1 Y6 q$ M# U1 ~9 `, E/ p5 O0 j) m 许多接受我们采访的投资者担心生物科技行业会下滑。虽然生物科技行业股票表现出色，但是中小盘股负的自由现金流，越来越多首次公开募股，很容易引起人们担忧。但仍有许多理由保持乐观(强劲的新产品周期，I/O发展和基因疗法，并购)，不过这些方面也面临潜在的阻力。标普生物科技(SPSIBITR)在过去一年上涨85%，在过去5年超过SPXTR250%。2014年，因为风险资本加速外流，生物科技行业有71家公司首次公开募股，比2013年上涨 90%。受市场高昂情绪影响，股票中位数上升到市售率11.6倍，尽管90%的纳斯达克*生技股指数(NBI)涵盖公司是不盈利的。
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这些担忧可能在近来几个月引起动荡：
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因为面临市场大范围的抛售或者利率冲击，可供使用资本可能会快速消失。大范围抛售和利率冲击都能够给生物科技带来压力。. E- O- K- x* q' C& ]% y4 b$ K0 I6 Q
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Pipeline危机已经引起一些中小盘生物科技公司近期出现波动，如AERI(2013年10月首次公开募股)，CLDN(2014年1月首次公开募股)和EBIO(2014年2月首次公开募股)。0 ?9 y; ^: U( p3 q4 x- c" u
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投资者也认为限售股解禁是一些股票如FGEN和ATRA在近几个月疲软的原因。) o. p% Y" R& D: b* X
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怎样对冲：购买XBI Dec基金。XBI(标普生物科技ETF)在对冲抛售方面非常出色。XBI3m波动率是29%，与去年相比接近最低值，这表明投资者面对风险已经感到满足。我们更加倾向于Dec XBI期权，因为它包含更多中小盘生物科技股，12月份的期权适逢重要的秋季会议，在会上会公布最近交易数据。购买者面临失去溢价支付的风险。: S+ C6 j0 |1 y$ D) `: h
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以下是关于利率部分$ z" Y5 K {/ b% f9 U9 t! G5 u
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美联储采对利率取行动的时间和方法都成为人们热议的话题，尽管近期经济指标有所改善，但是联邦基金期货在面临第四季度美联储有可能上调利率的预期下价格表现停滞。美联储官员评论说，将继续强调上调利率要依据数据，美联储副主席珍妮特·耶伦在五月下旬曾表示，如果美国经济好转，有可能会在今年上调利率。期货市场的表现也暗示，利率将缓慢上升，2016年会三次上涨25个基点。与此形成对比的是，在最近三次美联储决定升息后的12个月里，利率平均上涨 200个基点(2004年为200个基点，1999年为175个基点。1993年为250个基点)& q* t) S2 C- D
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怎样做好对冲：买下GSRHRATE，这个组合中包括12家金融机构/ p# s: c; C3 c& C# G9 n3 A4 M
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贴现经纪人，地区银行和信托银行的每股收益上涨20%，使联邦基金(300个基点)正常化。受净息差上涨和货币市场费用减免的影响，联邦基金曾上涨 300个基点。我们的金融分析师估计GSRHRATE投资的多数股价会上涨，它可能对任何利率上涨的预期敏感，因为每股收益数据有可能被向上修正。比起 XLF(金融机构指数)和SKX(银行指数)GSRHRATE在去年可能与国债收益率有更紧密的联系(包括2年期，5年期和10年期国债)。
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最后是关于中国
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7 A0 a' L* {- ?0 H& I 市场改革是中国复兴的重要支柱。 CSI300指数较去年(超过149%)上涨了一倍多。在香港的恒生国企指数(HSCEI)上涨33%。A股涨幅在2015年继续超过H股，CSI300 上涨50%，而HSCEI上涨16%。中国牛市的核心在于它增加外资流入和加强流动性的潜力(包括沪港通)，后两者是基准指数提供者如英国富时和MSCI 需要的。两家机构都表示，把A股囊括到benChrnaikS前需要先解决市场准入的问题。牛市造成中国债务增长(指融资融券的保证金)，不良贷款和中国经济增长减速令人担忧起中国股市。
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; F3 T+ d: b3 _$ w9 H; R 投资者用期权作为进入的通道。对股市上涨(对冲)的呼声不断上涨，高于下行的呼声(这会减缓上涨)，在期权Space领域做空期权稀缺。恒生国企指数 (HSCEI)和HSI现在是全球唯一带有负斜率的全球主要股指。隐含波动的期间结构也呈惊人的下行趋势，表明长期期权正相对于短期期权以折价交易。) E1 M5 [7 D8 Q
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想要押注上涨同时减少损失：购买4%的HSCEI105/125%，到期日为2015年12月30号(预期支付5:1)。12月到期可以让投资者从呈下行趋势的期限结构收益，也能从今年预计实行的深港通收益。
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- K0 v3 Z6 V2 p' h/ i' }' ^ 对冲中国股市上涨：利用反向斜率。对于抓住上行趋势，或者押注下行的投资者来说，我们建议买90%12与30日到期3.9% HSCEI。# d' q3 F9 z4 |% {: P
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而对于这个真正的问题：高盛公司真的在采取对冲押注，还是同往常一样只是找寻愿意获得自己手中风险敞口的交易对手。因为如果高盛乐意获得这些交易的另一面，那么标普升至2400点也不远了, A' r: }* n- k" O& E2 m; F: e
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